39岁的张一鸣，刚刚完成对50岁的马化腾的超越。

10月20日，福布斯实时富豪榜显示，字节跳动创始人张一鸣的身价达到594亿美元，取代马化腾成为新的中国互联网首富。

张一鸣暂时在财富上超越了马化腾，但字节跳动要想反超腾讯，仍有很长的路要走：无论营收、盈利还是用户基数、阵营实力，腾讯仍然远在字节之上。

可能最让张一鸣意难平的是，要想追上马化腾，字节跳动还得走上腾讯走过的老路。2021年的张一鸣和字节跳动，站在了马化腾与腾讯2011年启程的路口。

十年前，腾讯已经跻身第一阵营，连续5年成为市值最高的中国互联网企业，但远未具备日后互联网江湖盟主的风范。百度和阿里作为最主要的对手，割据一方、分庭抗礼；网易、新浪等规模较小的公司，也在游戏、微博等领域具备与腾讯一战之力。

当时，腾讯的产品研发处于瓶颈期。诞生于PC时代的QQ，仍然是腾讯社交板块的命根子和摇钱树；游戏业务几乎全是端游和页游，主力产品包括《QQ飞车》《QQ炫舞》《穿越火线》等。

彼时，所有人都听到移动互联网时代的脚步临近。微信刚刚上线，还未展现威力，腾讯一时间竟很难在庞大的武器库中，找到驶向新时代的船票。

2011年3月底，百度以460亿美元的市值超越腾讯，首次成为中国互联网企业市值No.1。在被时代抛弃的阴影笼罩下，马化腾召集高管开会，讨论主题是「腾讯的核心能力是什么」。

在这场后来载入腾讯发展史的会议上，两个关键词最终浮现出来：「资本」和「流量」。

腾讯由此开启了收缩战线和战略投资的十年。它从搜索、电商等战场上抽身，转而依靠资金和流量注入，扶持了一批垂直领域的小巨人。

十年后，尽管被讥诮为「没有梦想」，但腾讯市值相比2011年增长10倍，作为中国互联网双巨头的地位已经无可动摇。

今天的字节，处在腾讯当年类似的位置上。

按照传言中的4000亿美元估值，字节已有资格取代百度，与阿里和腾讯组成「新BAT」。旗下王牌产品抖音和TikTok如日中天，视野之内几无对手。

不过，在新一代三巨头中，腾讯在社交和游戏之外，还有广告和企业业务；阿里除了电商基本盘，在本地生活、云计算等领域也有布局。相比之下，高度依赖抖音的字节显得较为单薄；此前试水的教育、游戏、音乐、办公等板块，要么折戟沉沙，要么尚未占据主导地位。

在这种情况下，字节的解决方案与腾讯十年前的破局之道如出一辙：投资。

2018年至今，字节每年的投资对象快速增加，分别是22家、26家、39家和61家。尽管总量仍不及腾讯和阿里，但若只看收购，字节过去几年已经超越AT，成为中国互联网的并购之王。

字节「复制」腾讯，在「术」的层面上取得了立竿见影的效果，尤其是游戏业务。通过并购沐瞳科技、有爱互娱等公司，字节迅速在游戏行业占据一席之地，跻身海外手游收入榜前20名。

但在「道」的层面上，字节尚未学到腾讯的精髓。

在向投资公司转轨的过程中，腾讯的「道」是做「薄」，除了投入资金外，还要严格划定自身的业务边界，拿出流量、舍出半条命来开放。

但字节在大举投资的同时，似乎不愿放弃那些并非自身所长，但，似简单、来钱快的业务，频频亲自下场，与潜在投资对象抢生意，它的流量池也从未真正开放给他人。

「术」的趋同，让字节迅速成为投资圈最亮眼的新星；但「道」亦即战略思维的差异，将在很大程度上决定字节做投资的战略高度。

A

字节曾以「APP工厂」闻名；但略显尴尬是，它已经很久没有做出爆款了。正因为如此，加快投资步伐，就成了字节不得不做的选择。

目前，无论是用户量还是赚钱能力，抖音和今日头条都是字节的两大主力。但抖音上线至今已有5年，今日头条更是即将步入第10个年头。

字节近年来寄予厚望的多个新产品、新业务，包括西瓜视频、悟空问答、大力教育等，在经历初期的轰轰烈烈后，大都没有达到预期的高度。

其中，西瓜视频坐拥抖音和今日头条两大APP的流量加持，却陷入长时间的战略摇摆和人员调整，直到圈定「中视频」才稳定下来。

为了吸引用户，西瓜视频在版权、推广和创作者等方面投入巨资，但从易观数据来看，过去一年间，西瓜视频的人均月使用时长从2020年10月的24.89小时，下滑至2021年8月的16.36小时，用户黏性不容乐观。

另一位曾经的宠儿悟空问答，上线之初砸下真金白银，挖来大批头部作者。但在三年多的烧钱之后，悟空问答今年1月宣布关闭，对知乎的挑战以失败告终。

此外，字节一度将大力教育列为P1优先级业务，但随着今年7月「双减」政策的落地，整条赛道的商业逻辑被摧毁，大力教育旗下多条业务线陷入裁员和调整，终究没能成为奇迹。

再加上游戏业务规模尚小，直至今日，字节的营收仍然主要靠抖音。

今年4月曝光的一份内部访谈材料显示，字节跳动今年的广告收入目标为2600亿元，其中抖音需要完成1500亿元，占比接近6成。同时，抖音电商业务还背负着全年1万亿GMV（商品交易总额）的KPI。

抖音虽然强大，却也不能扛下一切。

目前，抖音平均DAU（日活跃用户）约为6亿，相当于行业第二名快手的2倍以上，新用户增长预计将逐渐放缓。此外，高密度的APP广告也会对用户体验造成影响。

这意味着，抖音必须从别的板块掘金，丰富收入来源。最容易想到的，自然是潜力巨大、与短视频和直播极易打通的本地生活。

从2020年中起，抖音陆续上线达人探店、打卡点评、餐厅榜单和团购等功能，并提供较高折扣，俨然有发起新一轮团购大战的架势。此外，心动外卖业务也在酝酿之中。

但本地生活是一个高投入、重运营的业务，且有美团、饿了么等重量级玩家，抖音想要分到蛋糕，需要时间和资金投入。这也让字节不可能把宝完全押在抖音的本地生活板块上。

换一个角度来看，字节手里的钱，既然可以让自己人烧，那么不妨也拿出一些出来让别人「烧」，也就是投资。

通过做投资，字节能够有效缓解爆款新品难产的难题，并更加灵活地探索新的领域。假如投对了地方，说不定能在体系外培育出新的增长点；就算投得不对，也可以通过巧妙的财务处理，减小对报表经营业绩的拖累。

此外，字节除了能够给被投企业注入资金外，还提供了某种价值背书，让后续融资更加便利。而被投企业估值上涨，可以折算到字节自身的估值上，从而为将来登陆二级市场做好铺垫。

B

过去几年间，字节的投资频次明显增多，甚至开始在游戏领域与腾讯争夺投资标的。但时至今日，在谈论中国互联网格局时，「腾讯系」仍然声名卓著，而「头条系」还尚未形成。

两大阵营的实力差距悬殊。「腾讯系」拥有美团、京东、拼多多、滴滴、快手、B站等一众垂直赛道头部公司；而「头条系」几乎没有一家能够与上述公司相提并论的企业。

也就是说，字节尚未能凭借投资，在中国互联网圈建立自己的山头。

这与字节目前的投资偏好有关。公开数据显示，字节的大多数单笔投资规模介于数百万元至一亿元人民币之间，约占投资总数的91%；入股时间集中在项目早期，天使轮、A轮和B轮投资占比约51%。

不过，2021年以来，字节开始在游戏、VR（虚拟现实）、新消费等赛道频繁出手，显著拉升了投资规模。例如，今年3月，字节以40亿美元收购游戏公司沐瞳科技，成为上半年规模最大的游戏行业并购案。

字节的上百笔对外投资可按照纵向和横向进行划分。纵向投资主要围绕字节的主业——内容和视频展开，被投对方大都是工具型产品或服务，或是同类竞品，以巩固主营业务。例如，字节先后入股图虫、东方IC，向内容创作者提供版权图片；通过收购Musical.ly，帮助TikTok拓宽海外市场等。

而在横向投资中，字节涉猎很广，覆盖游戏、VR、娱乐、新消费、医疗、房地产、芯片等众多领域。

游戏是字节的投资重点之一。截至目前，字节麾下已经拥有31家游戏公司、10多家游戏工作室和4个发行平台，其中许多是通过入股或收购而来。字节近日启动测试的MOBA手游《决胜巅峰》，被视为腾讯现金牛《王者荣耀》的重要挑战者，其开发商正是字节巨资收购的沐瞳科技。

此外，字节今年8月将国内最大VR厂商Pico收入囊中，据传交易金额超过90亿元。VR设备是打开「元宇宙」的关键入口，字节天价买入Pico，其目标显然是元宇宙的巨大想象空间。

在新消费板块，字节也有所布局。2020年以来，字节先后投资了懒熊火锅、鲨鱼菲特、因味茶、Manner咖啡等新兴品牌，涵盖火锅、轻食、茶饮、咖啡等多个餐饮品类。

不过，在签出一张又一张的支票后，字节提供的资金之外的扶持并不算多。

腾讯之所以能够构建「腾讯系」，关键在于除了投资外，它还把自身最大的优势——流量释放给了被投企业。可以说，资金和流量是腾讯投资之道的硬币两面，密不可分。

这套打法在电商板块表现得尤为明显。通过微信支付九宫格等方式，腾讯将自己的社交流量开放给京东、美团、拼多多等盟友，对于后者的快速增长起到了至关重要的作用。

作为中国第二大流量池，字节同样具备足以影响某一行业的流量分发能力。但目前，它似乎尚未找到最合适的流量输出方式。

原因之一是，由于业务范畴和经营模式的差异，字节的许多投资对象并不具备传统意义上的网络效应，无法像电商那样，通过密集注入流量来换取增长。尤其是游戏、VR等行业的公司，其核心的产品研发能力并不会随着流量的增多而变化。

此外，字节目前的商业模式本质上就是「卖流量」，无论是信息流广告还是营销服务皆是如此。假如向被投企业注入流量，可能会与字节自己的生意产生摩擦，这就进一步增加了字节改变投资玩法的难度。

如何将流量金矿的价值最大化，是字节必须想明白的问题。

它目前的做法是自己深入交易环节，把流量「零售」给B端的中小商家。抖音很早就为美团、饿了么开通了小程序，却不提供流量扶持，反而自己尝试做「心动外卖」、拉拢线下商户，正是这种思路的体现之一。

其实，如果字节愿意再退一步，专注做好流量分发，那么除了能够从繁杂的具体运营中解脱出来，还可以为被投企业及其他公司提供源源不断的流量动能，自身作为中国互联网第三极的地位也将得到巩固。在流量日益昂贵的情况下，字节仅仅投钱，相当于拿自己的钱帮人买流量；只有把自己的流量运用得当，才会事半功倍。

C

字节做投资，固然已经取得引人注目的成绩。尤其是在游戏板块，无论是自研产品还是代理发行，竞技手游还是3A大作，字节已经隐然开始在各条赛道与腾讯扳手腕。

但它面临的难题也有不少。最大挑战是，在电商、社交、文娱等重点板块，中国互联网的优质标的基本完成「非A即T」的站队，字节姗姗来迟，可选余地并不算多。

尽管如此，仍有一些中小规模的公司，出于各种各样的考虑，竭力在腾讯和阿里之间保持平衡，不愿倒向其中一方。字节本应抓住机会，把他们收入己方阵营；但它目前尚未有这方面的举动。

以小红书为例，它曾在2018年的一轮融资中，同时拿到了阿里和腾讯的钱，成为圈内少有的同时具备AT背景的创业公司。此后有传言称，阿里将收购小红书，后者迅速予以否认，保持独立发展的意愿可见一斑。

小红书这样的中间势力，原本很有机会成为字节的盟友。但近期有媒体爆料，字节正在研发一款新产品，直接对标小红书。无论是否属实，这类传言都会对双方的潜在合作形成阻碍。

目前，字节的投资风格仍以广撒网为主，显然是希望通过小规模、高频次的布局，押中下一条具备爆发力的赛道。这也从侧面反映出，与「投公司」相比，字节更青睐「投赛道」。

但科技行业的规律是，一条赛道只有迎来风口，创业者才能直上云霄。风口的背后，通常是某一项革命性技术的普及应用，比如2011年的移动互联网和3G通信网络；而在2021年，人们尚未看到基础技术突破的曙光，风口自然就无从谈起。

以元宇宙为例，字节压下重注，大洋彼岸的Facebook也说要转型为「元宇宙公司」。但仔细拆分就会发现，当前的所谓元宇宙在软硬件上依赖现有硬件和技术，更像是概念产物，而非创新成果。这让元宇宙显得有些面目可疑，前景仍然一团迷雾。

十年前，腾讯挥舞着支票，在移动互联网这条已经确定无疑的全新赛道上选货；但在今天，字节其实是在用一张张支票，购买不同赛道的入场券，并期望其中一条能够带来千倍回报。

在此过程中，字节要解决的问题并不是钱够不够多，而是选得准不准。这将格外考验张一鸣作为一号位的战略眼光和决策能力。

当腾讯在2011年启动变革时，马化腾身边有两位高盛出身的资深投行人士提供助力——刘炽平和James。在两人的主导下，腾讯先后入股搜狗、大众点评、京东、58等公司，最终成就了企鹅帝国。

如今，张一鸣的左右同样不乏精兵强将。尤其是今年3月加入的周受资，此前曾在高盛、DST等投资机构工作，曾经操盘小米公司上市，并推动DST在2013年就入股了字节。他能否扮演类似腾讯刘炽平的角色，十分值得期待。

互联网巨头在成长到某一阶段后，受制于战略能力和管理半径，都存在向投资公司转型的倾向。以腾讯为例，去年第四季度，它的投资收益贡献了一半经营利润，且增速远超业务本身。

腾讯在2011年走过的路，今天的字节势必也要重走一遍。这条路能不能走好，将决定字节在「新BAT」中的长期地位。